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拆解滴滴:3年为司机创收6000亿,最高抽佣31%!冲击2000亿美元市值

2021-06-11 23:37 来源: 新财富 作者: 鲍有斌
新财富 鲍有斌 2021-06-11 23:37

01、总收入国内第三,全球第六

6月11日,滴滴以小桔快智公司(Xiaoju Kuaizhi Inc.)的名义提交上市申请,高盛、摩根士丹利和摩根大通等大行牵头进行此次发行。

无论是国内还是全球范围,滴滴是罕见的上市前就年收入千亿元以上的互联网公司。

2018年、2019年、2020年和2021年一季度,滴滴收入分别为1353亿元、1548亿元、1417亿元、422亿元。

2020年,国内收入超过千亿元的互联网上市公司有:阿里巴巴,跨财年收入7173亿元;腾讯控股,4821亿元;美团,1148亿元;百度,1071亿元。滴滴去年总收入1417亿元,排在阿里巴巴、腾讯之后,超过百度、美团,高居第三。

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数据来源:新财富整理

如果把范围扩大到全球,知名上市互联网公司谷歌(GOOG.O)去年收入11910亿元,脸书(FB.O)年收入5609亿元,奈飞(NFLX.O)年收入1630亿元,贝宝(PYPL.O)年收入1400亿元。

电商巨头亚马逊(AMZN.O)和京东(JD.O/09618.HK)稍微特殊,重要收入来自于B2C模式,和上述互联网公司纯服务收入略有区别,且不作统计。因此,全球上市的互联网公司总收入中,滴滴可以排在第六位(图1)。

如果以总交易额(GTV,Gross Transaction Value)来观察,2020年滴滴GTV大约2146亿元。虽然和阿里巴巴、京东、拼多多等三大巨头总销售额(GMV)还有相当大差距,但也超过唯品会(VIPS.N)等老牌电商平台。

02、估值冲击2000亿美元?

滴滴高收入也伴随巨额亏损。2018年至2020年,滴滴净利润分别为-150亿元、-97亿元、-105亿元。今年一季度,盈利54.8亿元(图2)。

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数据来源:Wind,新财富整理

新经济公司亏损上市,对美国资本市场从来不是问题。年收入超过千亿元,并且在交表前的一季度实现规模盈利,这使得滴滴上市时就站在一个更高的起点。

滴滴可以直接对标的公司,是美国两大网约车企业Uber(优步)和Lyft(来福)。

优步(UBER.N)2018-2020年和2021年一季度分别实现收入773亿元、987亿元、727亿元、191亿元;净利润分别是68.43亿元、-593.4亿元、-441.61亿元、7.1亿元。2020年和今年一季度,滴滴收入是优步两倍以上,盈利水准要明显好于优步。

来福(LYFT.O)2018-2020年和2021年一季度收入分别为148亿元、252亿元、154亿元、40亿元;净利润分别是-62.55亿元、-181.54亿元、-114.37亿元、-28.08亿元(图3)。

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数据来源:Wind,新财富整理

滴滴去年和今年一季度收入,大约是来福的9倍和10倍,一季度盈利则大大高过来福。

处于亏损阶段的拟上市公司,用市销率来估值更为合适,滴滴可以参考优步和来福。截至6月10日美股收市,来福总市值183亿美元,以2020年总收入(23.65亿美元)测算,其市销率为7.74倍。优步总市值927亿美元,还是以2020年度总收入(111.4亿美元)测算,其市销率为8.35倍。

优步和来福两家公司因为收入、盈亏规模不同,市销率也有差异。

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数据来源:前瞻产业研究院,新财富整理

目前国内市场上已获牌的网约车平台大约200个,滴滴处于龙头位置。前瞻产业研究院数据显示,2020年5月,滴滴平台月活跃人数高达5439万人,是第二名首汽约车大约22倍(图4)。

滴滴收入是优步总收入两倍以上,并且在国内市场处于绝对优势地位,理应获得更高估值。

假设滴滴以9-10倍左右市销率测算估值水平,则对应滴滴2020年的总收入(218亿美元),市值大约为1962亿美元至2180亿美元。即便是以优步、来福的市销率来分别测算,滴滴市值也有1687亿美元、1820亿美元,总之都能轻松超过1500亿美元。

这将大大超过此前市场上对滴滴出行给出的估值规模。

胡润2020年独角兽榜对滴滴估值3700亿元人民币,即不到600亿美元。华尔街日报近期报道称,滴滴估值700亿美元,也可能更高;但无一例外,都大大低于按照市销率测算出来的估值水平。

另一个角度看滴滴估值,以服务收入为主要来源且未能稳定盈利的美团、拼多多(PDD.O,市值1544亿美元)、快手(01024.HK,市值1086亿美元),这三家市值千亿美元以上的互联网公司,2020年总收入分别为176亿美元、91亿美元、90亿美元;对应当前市值的市销率分别为13.6倍、17倍、12倍(图5),如果滴滴参考它们来定价,则估值还有更大想象空间。

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数据来源:新财富整理

滴滴接近2000亿美元估值,将使其刚上市就跻身国内顶流。当前国内市值超过2000亿美元的互联网公司分别是:腾讯控股(00700.HK),市值5.8万亿港元(7500亿美元);阿里巴巴(BABA.N/09988.HK),市值5777亿美元;美团点评(03690.HK),市值1.87万亿港元(2400亿美元),滴滴上市后若进入2000亿美元市值区间,将跻身前四。

与腾讯、阿里巴巴、美团、拼多多、快手所处的赛道不同,滴滴在网约车领域独大,获得更高估值,也有足够说服力。

03、一年150亿单,每单佣金率最高31%?

截至2021年3月,滴滴在包括中国在内的15个国家约4000多个城镇开展业务,提供网约车、出租车、顺风车、共享单车、共享电单车、代驾、车服、货运、金融和自动驾驶等服务。

滴滴在招股书中将公司业务归纳为“四个核心战略板块”,“三大业务”以及“双飞轮”。“四个核心战略板块”分别是共享出行平台、车服网络、电动车以及自动驾驶。

中国出行业务、国际业务和其他业务这“三大业务”代表滴滴收入构成。“双飞轮”更聚焦商业模型,随着整体共享出行市场的持续增长,滴滴共享出行、车服以及电动汽车网络创造“双飞轮”效应,使司机、乘客和平台均获益。招股书显示,2018年到2021年一季度,滴滴给司机创造了超过6000亿元收入。

滴滴主要收入依旧来自中国市场。2018-2020年中国市场收入分别达到1332亿元、1479亿元、1136亿元,2021年一季度达到392亿元,占总收入比例为98%、96%、94%、93%。虽然占比略有下降,但也是在九成以上的绝对优势地位。

中国出行业务包括网约车、出租车、代驾和顺风车等业务、国际业务包括国际出行和外卖等,其他业务则包括共享单车和电单车、车服、货运、自动驾驶和金融服务等。

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数据来源:公司招股书,新财富整理

截至2021年3月31日的12个月里,滴滴全球年活跃用户为4.93亿,全球年活跃司机1500万;全平台总交易额为3410亿元(图6);全球平均日交易量为4100万单,则在过去一年中,全球总交易笔数高达150亿单,客单价为22.73元。

滴滴如此高频的交易,甚至超过美团外卖。今年一季度,美团外卖日均交易单数为3230万笔。

滴滴在招股书中还介绍了抽佣模式。如果乘客叫车1单10元,通行费税费等需要另加1元,对于滴滴来说,GTV为11元。乘客得到0.9元补贴(乘客实际支付10.1元),扣除1元税费后,滴滴确认收入为9.1元,而司机端将得到7.5元收入加上1元补贴,则这单11元,滴滴将得到毛利润约0.6元(9.1-8.5),佣金率大约为5%。这和多数司机曾经抱怨滴滴抽佣2成乃至高达3成似乎有差异。

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如果滴滴平台给司机补贴“基于任务”,比如必须每天完成多少单,或者交易额达到一定规模后才有补贴,在这样机制下,则滴滴的佣金率则是另一种情形。

此时11元订单,司机奖励暂时为0,滴滴佣金上升至2.5元,佣金率接近23%。互联网思维下,“老客不如狗”。滴滴给乘客的补贴也新老有别,新用户或者特殊节日下才有补贴。如果滴滴在日常订单上,既不补贴乘客,也不补贴司机,那么这一单11元的收费中,滴滴将留存3.4元(1.5元净佣金+1元司机补贴+0.9元乘客补贴)。如此一来,佣金率将达到31%。补贴说到底是营销策略,时有时无,则23%-31%之间的佣金率,和司机日常感受到的三成乃至五成“高抽佣率”,是否更加契合?

滴滴过去一年平均客单价22.73元,滴滴抽佣金额,理论上平均最低为3.29元,最高或达到7.05元。

根据滴滴的收入确认模型,其GTV刨除税费和乘客补贴后即确认为自身收入(Revenue),再从这些收入中支出给司机的固定费用及奖励补贴,作为滴滴的营收主力,其中国移动部门(China Mobility)确认的收入占到了GTV的6成,因此我们难以从宏观角度测算国内司机真实承担的佣金水平。

但从海外部门(International)来看,滴滴确认的收入和GTV比例,是比较符合佣金模式的。2018年,滴滴海外GTV为79亿元,相应收入确认为4亿元,这个收入不可能是包含司机收入的了,应该是滴滴自身佣金收入,据此测算滴滴佣金率为5%,与此前模型中的佣金率最低值一致。2021年一季度,海外部门GTV为78亿元,相应收入为8亿元,佣金率已提升至10%以上,侧面印证早期滴滴会通过高补贴低抽成开拓市场,后期会逐渐提高抽成水平。与美团的佣金率一路走高并无二致。

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佣金率高,对滴滴来说,是仅次于安全的热议话题。滴滴在5月26日通过微信公众号发布了网约车CEO、司机委员会主任孙枢给司机的公开信。信中指出,滴滴平台2020年30%以上抽成订单占全年总订单的2.7%;滴滴从2021年5月7日开始排查,这个数字(30%以上抽成订单占比)已经从2.7%下降到了0.03%,滴滴还会全力让这个数字继续下降直至完全杜绝。

信中同时表示,在7月,司机的收入会更加透明。但这会不会是“文字游戏”,30%确实杜绝了,28%、29%的佣金率进一步增多了?而多数司机是否真正能感受到滴滴的诚意,还需要观察。

04、腾讯、阿里两大佬共存董事会,程维有望成为江西新首富

滴滴于2012年创立,为了和快的抢市场,曾经一天烧钱几千万;后在资本撮合下,2015年4月,滴滴和快的完成战略合并。

不缺钱的优步也来势汹汹,最终还是在利益最大化驱动下,2016年8月,优步中国和滴滴再度合并,双方交叉持股。两次大合并,成就了滴滴在国内市场独大的局面。

招股书披露,优步目前持有滴滴14391万股普通股,占比12.8%,是滴滴第二大股东。最大股东软银愿景基金持有24212万股普通股,占21.5%。腾讯持有7707万股普通股,占6.8%。

其他重要股东还有,公司创始人、董事长及首席执行官程维持有7838万股普通股,占7%;持有表决权占15.4%;联合创始人、总裁及董事柳青持有1917万股普通股,占1.7%,表决权占6.7%;董事、高级副总裁及国际业务首席执行官朱景士表决权占2.3%(表1)。公司所有高管和董事总共持有11811万股普通股,占10.5%,表决权占20.1%。

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和阿里巴巴类似,滴滴也有“合伙人制度”,其中合伙委员会有5人,初始成员包括程维、柳青和朱景士,这三人也是当仁不让的公司董事。

腾讯总裁刘炽平,软银集团资本管理部门负责人、来自愿景基金亚洲投资部门的Kentaro Matsui也是滴滴董事。招股书显示,Kentaro Matsui将在滴滴上市时辞任董事,这意味着软银将退出滴滴董事会。软银套现,或许从滴滴IPO时就开始出售老股票。

滴滴其他董事还有博裕资本的陈峙屹、来自苹果公司负责企业发展的副总裁Adrian Perica,以及阿里巴巴董事长兼CEO张勇。张勇担任滴滴董事,应该和阿里巴巴此前是快的大股东,历史的遗留问题有关。

刘炽平、张勇同时出任董事,使得滴滴成为少有的腾讯、阿里巴巴重量级高管同时出任董事的公司。但阿里巴巴持股不足5%,占据1名董事席位,反而是优步,持股超过8%,却没有董事席位。

程维出生于1983年,江西上饶人;毕业于北京化工大学,曾于2005年至2011年在阿里巴巴工作,担任区域经理,负责销售;还出任过支付宝副总裁,负责支付宝的B2C业务。张勇2007年加盟阿里巴巴,和程维还有4年左右时间的交集。

关于IPO募资用途,滴滴在招股书中披露,计划将约30%用于扩大中国以外国际市场业务;约30%用于提升包括共享出行、电动汽车和自动驾驶在内的技术能力;约20%用于推出新产品和拓展现有产品品类以持续提升用户体验;剩余部分用于营运资金需求和潜在的战略投资等。

截至一季度末,滴滴有现金以及现金等价物大约235亿元,短期投资276亿元,流动资产共计636亿元,短期来看滴滴并不缺少弹药。

从2018年传闻要上市,因为乘客安全问题,滴滴进行大整顿,上市时间被迫推迟近三年。滴滴从创立至今,过去9年,腾讯这样的长期投资者短时间不考虑退出,此前多次抛售阿里巴巴股权的软银,或需要借机套现。

按照上文测算,滴滴市值或高达2000亿美元之间,则程维、柳青身家将分别达到140亿美元、34亿美元。

如果参考2021新财富500富人榜,程维身家约910亿元,将排在40名左右,力压百度李彦宏、小米集团林斌等互联网大佬。程维同时有望成为江西新首富,此前江西首富是赣锋锂业董事长李良彬,身家283亿元,排在第150位。

滴滴上市进入冲刺期,下一个上市前就能达到千亿收入规模,乃至超过滴滴的国内互联网公司,或许只有字节跳动。BAT之后的TMD,收入和估值都要超过百度,并有向阿里巴巴、腾讯挑战的潜力。新财富将持续关注。

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