在沃伦·巴菲特的投资理论中，有一个著名的“俄罗斯轮盘赌理论”。这个理论让所有的价值投资者铭记远离终极风险的重要性，哪怕潜在收益再大也不行。但是，这个“俄罗斯轮盘赌理论”又有两个变种，却少为人所知道。

这里，就让我们来学习一下什么是“俄罗斯轮盘赌理论”，以及它的两个衍生变种是什么，从而能够知道如何在远离风险的同时，从风险和收益不匹配中获得安全的利润。

“俄罗斯轮盘赌”，英文名称Russian roulette，是一种极端的赌博游戏。相传，这种疯狂的赌博游戏开始于19世纪的俄罗斯，后来在第一次世界大战中的沙俄军队中流行开来。

这种疯狂的赌局很简单，把1颗子弹放入有6个空仓的左轮手枪的弹仓中，参赌的人旋转弹仓，随机固定一个弹仓以后，对自己的脑袋扣动扳机。如果运气好、正好碰上空弹仓（也就是5/6的概率），这个人就赢了。而如果子弹正好在随机上膛的弹仓中，那么参赌者就会一命呜呼。

在描述价值投资者面对那些可能导致自己一命呜呼的投资风险时，巴菲特曾经做过这样一个比喻：“哪怕让我参加一个有一百万个弹仓、只放一颗子弹的俄罗斯轮盘赌赌局，奖金是一百万美元，也就是说每按下一次扳机，只有百万分之一的概率被打死，但是有百万分之九十九万九千九百九十九的概率，可以拿到一百万美元，我也不会去参加。”

巴菲特的描述，显示出了价值投资者对于极端风险的极度回避。对于可能导致自己一命呜呼、或者投资组合一亏到0的投资风险，哪怕风险的概率再小、获胜的概率再大，一个精明的价值投资者，也不应当去参与。

巴菲特所做的“一百万个弹仓的俄罗斯轮盘赌”的比喻，看似十分极端，但是在实际投资工作中，我们经常会遇到有些收益的获取“需要承受全部本金损失”。

举例来说，当投资者将自己大量资产投资在不靠谱的P2P投资项目时（点对点投资，这种投资项目在2015年到2020年之间导致了大量违约、坏账和本金损失），他们会面临这样的风险。而当投资者借入高杠杆资金进行金融投资时，他们面临一旦股价下跌超过杠杆承受幅度，那么哪怕以后反弹的再多也与投资者无关的风险。

比如说，如果一个投资者借入2倍的资金进行证券投资，那么只要这个股票下跌34%，投资者就会爆仓，亏到血本无归。而哪怕之后股票再上涨10倍、乃至100倍，都与这位“被俄罗斯轮盘赌中的子弹打中脑袋”的投资者无关了。即使一个股票在大幅上涨之前，下跌40%的概率只有1/100，但是一旦发生，就意味着全仓下注的投资者倾家荡产。

以上，就是巴菲特先生关于“俄罗斯轮盘赌”可能带来的致命风险的教诲：哪怕收益再大，也永远不要参与。

但是，从概率和回报上来说，“俄罗斯轮盘赌”式的金融投资，却又是有利可图的。以巴菲特的例子来看，每扣动一次扳机，只有百万分之一的概率被击毙，却可以拿到一百万美元，这其中蕴含的潜在收益实在让人垂涎。要知道，在2020年，美国家庭收入的中位数，也只不过是税前5万多美元。

那么，有没有什么办法能避免俄罗斯轮盘赌中的风险、又能从这个诱人的投资机会中赚一笔钱呢？这里，我们就要了解“俄罗斯轮盘赌”游戏的两个变种。

第一个变种，是“每次给别人一点钱，让别人替我去玩俄罗斯轮盘赌”。这个变种方法，是巴菲特自己提出来的。在有一次被问到类似“俄罗斯轮盘赌”式投资时，发问者追问巴菲特，难道没有什么方法，可以从这样明显优势的概率里赚到一些吗？巴菲特想了一下说，“有啊，我自己不扣动扳机，给别人一些钱，让别人替我去玩（对着别人的脑袋）就好了。”

在实际投资中，这种“给出一点钱参与赌局，赢了就赚一笔，输了也损失有限”的投资方法，经常被聪明的投资者采用。在每次扣动“俄罗斯轮盘赌”的扳机时，这种方法看似比自己扣扳机要费钱：每次都要出一小笔钱找人替自己挡枪，但是收益却相差不大。而每次付出的一小笔钱，也让投资者远离了可能发生的致命风险。

比如，在电影《大空头》里，就曾经描写了两个投资者，依靠买入深度价外期权牟利的事情。

所谓深度价外期权，也叫极度虚值期权，是执行价格远超现价的期权，完全没有内在价值，也没有行权价值。在成熟市场上，由于这种期权被认为没有价值（比如标普500指数未来1个月下跌50%的概率几乎为0），所以交易价格往往极度低廉。（中国市场有时候深度价外期权的价格，因为炒作的原因也并不便宜，在此不论。）

但是，《大空头》里的这两个兄弟发现，有时候深度价外期权的价格过于便宜，而极端事件偶尔也会发生，比如2000年纽约恐怖袭击事件导致的金融市场巨幅波动。因此，如果他们每次都拿一小笔钱买入深度价外期权，那么亏损的概率可能会达到很高，比如99%，但是一旦盈利，利润可能高达上千倍。

由此，如果这两兄弟能够下几百次、甚至几千次这样的赌注，每次亏损就亏一小笔钱（相当于给别人一小笔钱，让别人去替自己玩俄罗斯轮盘赌），一旦盈利，却可以把所有的亏损都赚回来，甚至还可以大赚一笔。依靠这个策略，这兄弟俩在没有承担什么风险的情况下，赚了不少钱。

有投资者也许会问，如果找不到帮自己扣扳机的人怎么办？如果找不到每次花一笔小代价、能够去承担巨额风险的金融工具怎么办？别急，对于聪明的价值投资者来说，参与“俄罗斯轮盘赌”的稳妥方法还有另外一种：冲着自己的手指头扣扳机。

“冲着手指头扣扳机”是一种比喻，意思就是说，每次只用一个小头寸参与到有风险的投机活动中。这样如果每次参与的成功率有80%，而每次可以用总仓位的2%参与，那么长此以往，投资者获利的概率就非常大。而持续50次以2%的仓位参与8成把握的投机，通过聚沙成塔、集腋成裘的方式，投资者就可以做到稳赚难赔。

举例来说，在现代的海洋轮船上，巨大的船只被分割成一个个彼此分割的防水仓。这样，如果船上漏了一个洞，那么只会损失一个防水仓，这和“对着自己手指头玩俄罗斯轮盘赌游戏”有异曲同工之妙。

对于深度价值投资者（指的是一些更加看重估值的价值投资者）来说，在不同的持仓股票之间来回切换，就是这样一种“对着自己手指头扣扳机”的交易策略。由于深度价值投资者往往会同时持有几十个股票，每个公司的仓位往往很难超过5%，因此如果发现市场上一个A公司的性价比，比自己持有的B公司明显要高，那么深度价值投资者就会卖掉B公司、买入A公司。

这种卖出B公司买入A公司的交易，一般会有不低的成功率。但是，没有人能保证自己对企业估值和基本面的判断永远100%正确，也没人能保证卖出一个公司、买入另一个公司的套利交易，一定是正确的。我自己就曾经在1年的时间里做了18笔这样的套利交易，到了年底有17笔赚钱，但是有1笔交易赔了一些。

这时候，如果用100%的仓位进行这样的交易，那么一定的风险是存在的。但是，如果每次交易都只涉及几个百分点的仓位，那么投资者就会像是对着自己的手指头扣扳机那样：在赚到了十几个手指头的同时损失一两个手指头，综合的收益率仍然是很可观的。

但是，正如泰坦尼克号曾经一次被冰山划破了6个防水仓一样（一共只有16个防水仓），进行分散性的“对着自己手指头扣扳机”的交易时，投资者也需要注意，不要把自己的手指头叠在枪口的同一条线上。

还是以上面的交易为例，如果投资者同时卖出了5个小仓位的银行股、买入了5个消费股，那么很明显，他并没有做到足够的分散：5个手指头都叠在了一个行业风格之上。关注不同手指头之间的相关性，是这种交易所必须考虑的。

以上，就是对价值投资中经典的比喻、俄罗斯轮盘赌的解读，和对两个变种策略的讨论。孟子有云，尽信书则不如无书。巴菲特关于俄罗斯轮盘赌的论述，许多价值投资者都曾听说，不少人也以此作为自己不参与任何有风险的交易的理由。但是，对于大概率的投资机会，如果能用稳妥的方法赚钱、同时规避掉致命的风险，难道不是一件锦上添花的事情吗？

千万不要玩儿过火。

（作者系九圜青泉科技首席投资官）