退市制度改革征求意见来了！

12月14日晚，沪深交易所对《上海证券交易所股票上市规则》《深圳证券交易所股票上市规则》《上海证券交易所科创板股票上市规则》《深圳证券交易所创业板股票上市规则》《上海证券交易所风险警示板股票交易管理办法》《上海证券交易所退市公司重新上市实施办法》《深圳证券交易所交易规则》及《深圳证券交易所退市公司重新上市实施办法》等多项配套规则进行修订，并发布修订后的相关规则征求意见稿（以下合称“退市新规”），对外公开征求意见。

上市公司退市制度是资本市场的一项基础性制度，在提升上市公司质量、健全市场优胜劣汰机制、合理配置市场资源等方面发挥重要作用。沪深交易所表示，本次改革坚决贯彻党中央、国务院关于资本市场的重要部署，严格落实新《证券法》精神，通过进一步优化退市指标、缩短退市流程，加大市场出清力度，提升退市效率，以期形成上市公司有进有出、优胜劣汰的市场生态。

总体来看，此次修改一是坚持市场化方向，契合注册制改革理念。完善面值退市指标，新增市值退市指标，发挥市场的优胜劣汰作用。二是完善财务类退市标准，力求出清壳公司。本次改革改变了以往单纯考核净利润的退市指标，通过营业收入和扣非净利润的组合指标，力求准确刻画壳公司。三是严格退市执行，压缩规避空间。在交易类、财务类、规范类以及重大违法类指标等方面体现严格监管，特别是通过财务类指标和审计意见类型指标的交叉适用，打击规避退市。四是简化退市流程，提高退市效率。取消了暂停上市和恢复上市环节，加快退市节奏。

（一）完善4类强制退市指标

1、组合类财务指标替代单一财务指标 严厉打击恶意规避退市行为

财务类指标方面，取消了原来单一的净利润、营业收入指标，新增扣非前后净利润为负且营业收入低于人民币1亿元的组合财务指标，同时对实施退市风险警示后的下一年度财务指标进行交叉适用。

值得关注的是，以往退市实践中，上市公司在连续两年亏损或净资产为负值被实施退市风险警示后，在下一个会计年度通过各种“财技”打擦边球，实现“报表式”盈利。即使年审会计师事务所因前述情况对公司出具了无法表示意见审计报告，公司股票也能规避退市，这种情况为市场所诟病。为了落实《国务院关于进一步提高上市公司质量的意见》中关于严厉打击恶意规避退市行为的要求，本次改革将审计意见退市指标纳入财务类退市类型，并和其他财务指标交叉适用，进一步严格退市执行。例如，上市公司如第一年触及净资产为负、净利润和营业收入的组合指标或审计意见类型任一指标，其股票被实施退市风险警示，第二年如再次触及净资产为负、净利润和营业收入的组合指标之一，或者年报被出具保留意见、无法表示意见或否定意见，其股票将直接终止上市，彻底堵住规避空间。

交易类指标方面，将原来的面值退市指标修改为“1元退市”指标，同时新增“连续20个交易日在本所的每日股票收盘总市值均低于人民币3亿元”的市值指标。

交易所方面表示，本次改革新增“上市公司连续20个交易日在本所的每日股票收盘总市值均低于人民币3亿元”的退市情形。市值是市场充分博弈的结果，微小市值的公司往往缺乏投资价值，存在被炒作的问题，结合目前资本市场发展现状，将市值极低的公司清出市场，也有利于投资者理性选择，引导价值投资，实现市场优胜劣汰。

3、新增信息披露、规范运作退市指标

规范类指标方面，新增信息披露、规范运作存在重大缺陷且拒不改正和半数以上董事对于半年报或年报不保真两类情形，并细化具体标准；

本次改革新增的“信息披露或者规范运作等方面存在重大缺陷”退市指标，具体情形包括：证券交易所失去公司有效信息来源；公司拒不披露应当披露的重大信息，严重扰乱信息披露秩序，并造成恶劣影响等。

4、明确财务造假退市判定标准

重大违法类指标方面，在原来信息披露重大违法退市子类型的基础上，进一步明确财务造假退市判定标准，即新增“根据中国证监会行政处罚决定认定的事实，公司披露的年度报告存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，上市公司连续三年虚增净利润金额每年均超过当年年度报告对外披露净利润金额的100%，且三年合计虚增净利润金额达到10亿元以上；或连续三年虚增利润总额金额每年均超过当年年度报告对外披露利润总额金额的100%，且三年合计虚增利润总额金额达到10亿元以上；或连续三年资产负债表各科目虚假记载金额合计数每年均超过当年年度报告对外披露净资产金额的50%，且三年累计虚假记载金额合计数达到10亿元以上（前述指标涉及的数据如为负值，取其绝对值计算）”的量化指标。

（二）退市程序简化

退市程序上，本次修订调整主要包括以下3个方面：

一是取消暂停上市和恢复上市环节，明确上市公司连续两年触及财务类指标即终止上市；

二是取消交易类退市情形的退市整理期设置，退市整理期首日不设涨跌幅限制，将退市整理期交易时限从30个交易日缩短为15个交易日；

三是将重大违法类退市连续停牌时点从收到行政处罚事先告知书或法院判决之日，延后到收到行政处罚决定书或法院生效判决之日。

（三）区别对待存量和增量公司 明确新老规则衔接缓冲期

1、新规生效实施前已经被暂停上市的，后续适用旧规判断应否恢复上市或终止上市，适用旧规执行后续退市整理期等程序。

3、对于新规生效实施前已经因触及财务类指标被实施退市风险警示的公司，以及已经被实施其他风险警示的公司，在公司披露2020年度报告前，继续实施退市风险警示或其他风险警示，在2020年度报告披露后，一律按照新规判断是否实施退市风险警示或其他风险警示；依据旧规触及暂停上市标准但未触及新规退市风险警示标准的，对其股票实施其他风险警示，并在2021年度报告披露后按新规执行，未触及新规其他风险警示情形的，撤销其他风险警示。

4、对于新增的市值退市指标，自新规发布实施满6个月后施行；对于其他交易类强制退市指标，在计算公司连续触及指标天数时，新规施行前后的触及天数连续计算。

5、新规施行前已收到中国证监会行政处罚事先告知书或行政处罚决定书且可能触及旧规重大违法强制退市情形的公司，其重大违法强制退市事宜适用旧规。新规施行后收到中国证监会行政处罚事先告知书且可能触及重大违法强制退市情形的公司，依据后续行政处罚决定书认定的事实，导致公司2015-2020年度内的任意连续年度财务指标实际已触及旧规重大违法强制退市情形的，交易所对其股票实施重大违法强制退市；导致公司在2020年及以后年度中的任意连续年度财务指标实际已触及新规重大违法强制退市情形的，交易所对其股票实施重大违法强制退市。举例来说，如果根据行政处罚决定书认定的事实，公司2019年、2020年连续两年净资产为负，虽然触及新规净资产连续两年为负值的退市情形，但因新规适用期自2020年度始，因此此种情形将不触及重大违法强制退市。

（四）深交所明确加强风险警示

1、明确设立包含风险警示股票和退市整理股票在内的风险警示板，对风险警示股票予以“另板揭示”。

上交所于2013年设立风险警示板，风险警示板股票在交易安排、市场监控措施、投资者适当性管理、行情显示及交易信息公开等方面与普通股票有所区分。

此次退市制度改革，深交所也设立风险警示板块，将风险警示股票和退市整理股票纳入风险警示板交易。一是强化“买者自负”的风险意识；二是遏制过度投机炒作行为，对风险警示股票设置交易量上限，投资者每日通过集中竞价、大宗交易和盘后定价交易累计买入单只风险警示股票的数量不得超过50万股。

2、新增依据行政处罚决定书认定财务类退市风险警示(*ST)情形以及持续经营能力存疑、内控审计意见为无法表示意见或否定意见两类其他风险警示（ST）情形。

3、收紧违规担保其他风险警示情形的量化标准。调整为“上市公司违反规定程序对外提供担保的余额（担保对象为上市公司合并报表范围内子公司的除外）在一千万元以上，或占上市公司最近一期经审计净资产的5%以上”。

4、扩大资金占用其他风险警示情形的主体范围。明确了公司无控股股东、实际控制人的，其向第一大股东或第一大股东关联人提供资金且达到相关数量标准的，公司股票将被实施其他风险警示。

（五）科创板与创业板同步优化退市指标

科创板方面：（1）进一步完善重大违法类退市指标，引入量化判断标准；（2）同样实施财务类指标和审计意见类型指标的交叉适用，严格退市标准；（3）取消因触及交易类指标的退市整理期，压缩退市时间；（4）衔接上市条件，补充红筹上市企业的退市标准。

创业板方面：（1）新增依据行政处罚决定书认定的财务类退市风险警示情形，进一步优化营业收入的认定扣除机制；（2）新增重大违法财务造假组合标准，从净利润、利润总额和资产三方面对公司是否触及重大违法退市进行判定；（3）新增半数以上董事无法对年报或半年报保真的规范类退市指标；（4）删除“创业板不接受公司股票重新上市申请”的规定，符合重新上市条件的公司可向深交所提出重新上市申请。

改革完成后，创业板与主板（含中小企业板）在主要退市指标、退市流程等安排上基本保持一致。

（六）配套规则同步修订

配套规则的内容修订主要包括以下3项：

一是明确风险警示板每日股票交易限制规则的除外适用情形。考虑到风险警示公司和正常上市公司一样，也存在回购、大股东依法增持股票等客观合理需求，本次修订明确“上市公司回购股份、5%以上股东根据已披露的增持计划增持股份”可以不受50万股买入限制的特殊情形。

二是新增股票进入退市整理期交易首日不设涨跌幅限制规则。退市公司股票进入退市整理交易后往往股价波动剧烈，放开首日涨跌幅限制，有利于提高定价效率，便于市场充分博弈，方便投资者及时退出。

三是落实新《证券法》关于首次公开发行新股条件的修订，同步修订重新上市申请条件，即将原来“公司及董事、监事、高级管理人员最近3年无重大违法行为，财务会计报告无虚假记载”修改为“公司及其控股股东、实际控制人最近3年不存在贪污、贿赂、侵占财产、挪用财产或者破坏社会主义市场经济秩序的刑事犯罪”。

（七）沪深交易所：严格执行退市制度

上交所表示，将坚决承担退市工作主体责任，严格退市监管，坚决落实退市制度中的各项要求，坚持应退尽退，将符合退市条件的公司，特别是严重违法违规、严重扰乱市场秩序的公司，坚决出清，加快形成优胜劣汰的市场生态，推动提高上市公司质量，更好服务国民经济高质量发展。

深交所表示，在征求意见稿发布后，将通过座谈会等方式广泛听取各方意见，抓紧推进退市相关规则的修订完善。同时坚守“零容忍”底线，依法履行退市职责，严格落实退市制度，坚决打击财务造假等违法违规行为，对触及退市标准的公司“一退到底”。

（八）市场专家怎么看？

沪深交易所发布退市新规（征求意见稿），标志着第五次退市改革正式步入施工期。数据显示，今年以来已有30家上市公司退市，其中，14家为重组退市，在被强制退市的16家公司中有9家因连续20个交易日收盘价低于1元/股而面值退市。

华泰联合董事总经理劳志明认为，本次改革最大的三个亮点：用“扣非净利润加营业收入”代替“连续亏损”退市指标，与注册制相衔接；上市公司被*ST后交叉适用非标审计意见退市标准，堵住了通过财务造假和非标审计意见恶意规避退市的漏洞；取消暂停上市程序，大幅提高退市效率，避免僵而不退。

武汉科技大学金融证券研究所所长董登新表示，顺应注册制趋势，新规标准下退市导向发生变化，不再重点针对连续亏损公司，引导上市公司更加注重持续经营能力，但垃圾股的含义将发生变化，僵尸公司、空壳公司和重大财务造假的害群之马将面临退市风险，新规下有持续经营能力的亏损公司不退市仍然与打击垃圾股是有机统一的。

兴业证券首席策略分析师王德伦表示，一些上市公司违法违规性质比较恶劣，如果依靠退市指标无法迫使其退市，容易引发市场对违规行为成本太低的担忧。这要求执法部门切实提高发行人及其控股股东、中介机构相关证券违法违规行为成本，对相关市场主体形成有效震慑力。同时，上市公司如果因为欺诈等主观恶意因素退市，中小股东往往是最大的受害者，监管部门需要加强中小股东法律保护、完善集体诉讼等制度，并将投资者保护和退市制度有机结合。

中山证券首席经济学家李湛表示，随着资本市场深化改革的推进，资本市场生态的逐渐变化，市场各方对完善退市制度的要求进一步提高，这将推动退市制度的完善和监管力度的加强。与此同时，退市常态化将成为未来A股迈向国际化的坚实一步，打造良好的优胜劣汰市场生态，有望使得市场资源可以得到充分的优化配置。