年后行情急转直下，基金经理们显然也开始了调仓换股的操作。

临近春节，A股“躁动”的预期落空，动辄3000只股票下跌的行情让投资者不知所措，在加仓摊薄成本、减仓躲过下跌的操作中迷惘。基金也不例外，近期多只基金的估算净值与实际净值出现了较大偏差，而当前净值估算的数据是基于基金2021年四季度重点持仓，因此不难看出，在1月份内已有基金经理开始了调仓换股。

梳理公开资料发现，估值偏离较大的基金中存在多重共性，如一季度更换了基金经理、整体规模较小以及持股集中度较低等，部分基金经理的调仓路径从2021年四季报中也可窥得一丝线索。

多只基金估值“不准”

1月28日，牛年最后一个交易日落下帷幕，沪指跌近1%，深指跌幅为0.53%，仅有不到四成基金取得正收益。有意思的是，一些基金交易时间段的估值与收盘后的净值不尽相同，甚至有部分数据差别较大。如招商安弘灵活配置混合披露的估值为下跌0.7%，但净值却为增幅2.76%，偏差达3.46%；此外，还有南方新蓝筹混合、华宸未来价值先锋、国投瑞银精选收益混合以及国寿安保消费新蓝海混合等多只基金估值均为负数，但晚间净值披露后为正收益的“估值背离”现象，着实让基民惊喜了一番。相反，也有招商行业领先混合A、东海证券海盈6个月持有期混合等部分基金估值为正，净值却为负数的“空欢喜”。

以南方新蓝筹混合为例，该基金2021年四季度十大持仓中，有九只股票在28日下跌，其中排名第四的绝味食品和第五的药石科技分别下跌3.34%和6.56%，但是该基金单日涨幅却达2.21%。值得一提的是，基金经理钟赟今年1月5日才接替吴剑毅走马上任，且上文提到的招商安弘灵活配置混合也是同样的情况：文仲阳在今年1月14日接替了张瀚宇担任该基金的基金经理，国投瑞银精选收益的吴默村也是于2021年12月29日加盟。

可以推测，几位基金经理“履新”后大概率在持股结构方面做了调整，比如吴默村在其管理的另一只基金—国投瑞银信息消费四季报中阐述观点并暗示了其接下来的操作方向：基于对猪周期的长期跟踪和研究，认为行业产能拐点在21年6-7月已出现，猪价拐点大概率在22年Q1-Q2之间，整个生猪养殖行业有望在价格拐点之后迎来新一轮2年左右的上行周期，因而也提前对生猪养殖公司进行了布局。展望22年，虽然全市场来看不少板块估值不像18年底时那么便宜，难找依靠估值大幅提升的“躺赚”机会，但是从基本面改善角度，某些细分子行业，尤其是21年疫情、政策受损的消费类子行业中还是可以找到不少主线去挖掘。

此外，专注于风电板块的前海联合泳隆混合28日多只重仓股大涨，其中头号重仓股天顺风能与大金重工涨停，东方电缆涨超9%,若按照四季度末的持仓规模，该基金估值涨幅达4%，但当日净值涨幅仅为1.15%，基金经理张磊在四季报中表示，坚定看好风电行业的长期发展，尤其是现在这个陆风刚进入平价，海风即将进入平价的时点，未来风电的发展将加速。将根据风电细分板块的增速和估值情况，“合理调整板块和个股权重。”

“估值偏差”的基金有何特征？

记者统计发现，估值偏差较大的基金除了部分近期更换了基金经理，还存在规模偏小、仓位不集中等特征。如5.24亿元的西部利得景瑞灵活配置混合与3.38亿元的招商行业领先混合已经属于规模靠前的几只基金，还有不少规模在1亿元以下，重仓风电行业的前海联合泳隆混合整体规模甚至只有100万元。

《证券法》对投资者及一致行动人持股超5%有举牌的要求，持股超过5%需要发布公告提示。因此在实际执行上，一只基金持有一家上市公司的股票，市值 一般不会超过基金资产净值的10%，同时不会超过股票市值的5%；同一基金公司的全部基金持有一家上市公司的股票，一般不会超过10%。

举例而言，对50亿左右的小盘股而言，如果要配置到10%的基金仓位上限，基金最大规模只能不高于25亿元，而如果想布局300亿的中盘股，基金最大规模需控制在150亿之内。

调仓时间是另一个难题。华安证券计算了不同规模基金理论调仓时间得出结论：按个股10%成交额估算，规模在20亿左右的基金调仓时间基本都在一周以内。当规模上升至百亿，则个别股票的调仓时间大幅上升，调仓时间可能需要一个月。与此相对，小型基金乃至迷你型基金并不需要这么久，在较短时间范围内即可完成大幅度的调仓换股。

“规模是业绩的敌人”，船小好调头的特点让公募基金经理在震荡市中操作更加游刃有余。相反，当基金规模过大时，不仅操作方面受限颇多，也容易超过基金经理的能力范畴，导致业绩逐渐平庸。而2021年的市场对于基金经理的专业能力更加严苛，需要其有审时度势的能力和及时调整投资策略的魄力，很多规模有限的中小基金得以在业绩榜单中突围，此类基金的仓位与持股结构可能频繁调整，因此存有估值与净值有较大差距的现象。

此外，集中度不高也是特征之一，多只基金四季度前十大重仓股占净值比不超过40%。如西部利得景瑞灵活配置混合前十大重仓股占比35.78%，招商安弘灵活配置混合仅为24.07%，南方新蓝筹混合更是只有20.98%。较低的重仓比例让计算基金估值时变数更多，容易导致与净值之间有更大差异。在市场震荡的结构性行情下，减小持仓集中度以及多元均衡配置也能够更好的抵御板块轮动的风险。