尹中立（中国社会科学院金融所）

从有关部门公布的信息看，11月房地产贷款投放同比多增约2000亿元，一个月前央行公布的10月份银行业金融机构个人住房贷款余额增加3481亿元，较9月多增1013亿元。另据统计，11月房地产企业境内债券发行金额471亿元，环比增长84%。这些数据表明房地产行业的融资在快速增加。

市场之所以关注这些金融数据，是因为第三季度以来已经有数家房地产开发企业出现了流动性风险，资金紧张成为当下房地产行业无法回避的话题。商业银行对房地产行业的融资在逐月增加，说明宏观监管部门已经关注房地产行业的风险，并采取积极有效的措施在化解这些风险。

回顾今年的房地产市场运行状况，可以用“冰火两重天”来形容。今年上半年的房地产市场各项指标均创历史最高纪录，1-6月份每个月商品房销售面积均超过2019年和2020年同期，但从7月份开始，房地产销售逐月下滑，10月份商品住宅销售面积、销售额同比分别下降24.11%、24.13%。

导致房地产市场在今年7月份发生转折性变化的最主要触发因素是地产龙头企业的债务违约事件。在此之前，金融机构选择和识别房地产开发企业信用的主要标准是销售规模，年销售规模排名靠前的公司被认为是优质客户。而相关企业的债务危机打破了金融机构对房地产龙头企业的信仰，表现为房地产开发企业的融资更加困难，事实上形成了房地产金融的紧缩效应。

融资紧缩对于奉行“高杠杆、高负债、高周转”的房地产行业来说冲击是巨大的，直接导致了一系列房企出现债务违约。违约事件发生后，相关企业股票市值大跌，市值下跌幅度接近六成；债券价格被大幅打折，这些公司在香港发行的美元债价格均下跌超过七成以上。

从10月初开始，央行等有关部门已经关注到风险事件对房地产融资的冲击，提出了“两个维护”的指导思想。笔者认为，鉴于房地产调控政策将出现微调，房地产市场最令人担忧的阶段可能已经过去。但也不能把期望值提得太高，在未来几年里房地产市场再创新高的可能性不大。

因为房地产金融的政策逻辑已经出现变化。回顾过去20余年房地产市场运行的特点，宏观调控政策与房地产市场之间存在明显的相关性，房地产市场一直充当着宏观调控的工具，每当经济下行压力加大，刺激房地产市场总是成为必选动作。

最近一次类似的政策操作是2018年。2018年初确定的宏观调控的基调是“去杠杆”，至2018年下半年房地产市场出现趋势性回调迹象，经济下行压力也随之加大，2018年第四季度相关部门就出台了诸如放松限购及增加房地产融资渠道的政策措施，房地产市场出现快速反转。2019年一季度楼市各项数据出现回暖，房地产市场出现典型的V型反转。

当前，经济下行压力超过2018年底，房地产市场也在一定程度上出现快速下滑趋势，从10月份开始房地产金融政策暖风频吹。因此，很多分析人士期待房地产市场在2022年再次上演V型反转。

当前的房地产金融政策变化更多地体现“防风险”的思路，“房住不炒”的指导思想不会改变。我国之所以“不再把房地产市场作为短期刺激经济的手段”（2019年7月底政治局会议精神），与我国经济及人口发展的阶段有关。我国城镇人均住房建筑面积已经超过40平方米，超过中等收入国家的住房消费水平，城镇户均套数超过了1；城镇人口比例已经超过60%；人口老年化时代正逐步到来，1962年至1975年出生的人口将步入退休年龄。我国城镇的房价与居民收入水平出现不匹配的情况，每年偿还按揭贷款的压力已经影响到部分居民消费。这些因素叠加在一起，决定了刺激房地产需求的政策难以起作用。

从政策操作层面看，2020年8月份出台的旨在控制房地产开发商财务杠杆风险“三线四档”政策，为房地产开发企业财务扩张行为设置了边界。

总之，我们既要看到房地产金融政策的微调对稳定市场预期的积极作用，同时也不能回到过去继续加杠杆的老路上去。房地产企业要按照宏观审慎管理的监管框架要求继续“瘦身健体”，只有稳健经营才能经得起市场风浪的冲击与考验。